海尔智家2025年报点评：短期经营波动，提升股东回报
2025年业绩低于我们预期 公司公布业绩：2025年营收3023.47亿元，同比+5.7%；归母净利润195.53亿元，同比+4.4%。公司业绩低于我们预期，主要由于北美/中国市场需求疲弱、价格竞争加剧以及关税及原材料成本的影响。 发展趋势 分区域及产业收入分拆：2025年国内/海外营收同比+3%/+8%，其中2H25国内/海外营收同比-3%/+5%。分产业看：2025年公司空调收入同比+10%；冰洗、厨电等品类略有增长。2H25空调增速回落但保持增长；冰洗、厨电收入同比都略有下滑。 国内：基数压力下4Q25表现回落。4Q24以旧换新对公司国内业务收入、均价、结构都有显著拉动。基数压力下，我们估计4Q25公司家电内销同比约-15%，其中卡萨帝收入同比双位数下滑，Leader表现好于整体。结构拖累，叠加铜等大宗价格上涨、市场竞争加剧的影响，4Q25国内市场毛利率同比下降。 海外：北美利润率下滑，欧洲一次性费用拖累。1)2H25美洲地区收入同比-1.5%，我们估计4Q25北美收入同比持平略降，由于需求较疲软，行业促销力度依然较大，关税抬升企业成本，致使4Q25北美地区利润率同比下滑，与海外同行趋势一致。2)新兴市场延续较快增长，2H25南亚/东南亚/中东非收入同比+11%/+8%/+44%。3)2025年欧洲重组、工厂关停、人员优化、加上CCR的费用，我们估计合计对净利润造成约10亿元拖累。 提升股东回报：公司分红比例从2024年48%提升至2025年55%，再推三年股东回报规划，明确2026-2028年分红比例分别不低于58%/60%/60%。现价对应A股2025/26年股息率5.0%/5.5%，红利属性凸显。同时宣布今年回购A股30-60亿元。 盈利预测与估值 考虑国内外需求，我们下调26年净利润13%至207亿元，引入27年净利润预测226亿元。当前股价对应A/H股10.5x/9.2x2026eP/E。同步下调A/H目标价15%/15%至29.75元/28.90港元，分别对应13.5x/11.6x2026eP/E，上行空间29%/27%。 风险 全球化经营风险；市场竞争风险；需求波动风险。 |
