青岛啤酒：Q4短期承压，期待需求改善
事件：2025年公司收入为324.73亿元，同比增长1.04%；归母净利润为45.88亿元，同比增长5.60%；扣非后归母净利润为41.30亿元，同比增长4.53%。其中2025Q4公司收入为31.07亿元，同比增长-2.26%；归母净利润为-6.86亿元，上年同期为-6.45亿元；扣非后归母净利润为-7.92亿元，上年同期为-7.35亿元。2025年股利支付率提升至69.9%。 全年保持升级趋势，Q4量稳价跌。2025年公司销量为765万千升，同比增长1.5%；其中2025Q4销量为75万千升，同比增长0.2%。分档次看，2025年主品牌销量449万千升，同比增长3.5%，主品牌收入同比增长1.4%，主品牌均价同比下降2.1%； 其他品牌销量316万千升，同比增长-1.4%，其他品牌收入同比下降0.5%，其他品牌均价同比提升0.9%；主品牌中中高端产品销量332万千升，同比增长5.2%；类经典销量118万千升，同比下降0.9%。2025Q4主品牌销量50万千升，同比下降0.3%； 其他品牌销量25万千升，同比增长1.0%；主品牌中中高端产品销量38万千升，同比增长2.1%；类经典销量12万千升，同比增长-7.2%。2025年公司吨酒营收同比下降0.66%至4162元/千升；其中2025Q4吨酒营收同比下降2.40%至4120元/千升。 2025年公司吨酒成本同比下降3.32%至2426元/千升，主要受益于原材料价格下降；2025Q4吨酒成本同比下降0.40%至3101元/千升，成本红利逐渐减弱。2025年受禁酒令等因素影响，即饮市场销售占比从41.2%下降至40.3%。 Q4毛利率同比下降，盈利能力承压。2025年公司啤酒业务毛利率同比提升1.60个pct至41.72%；2025Q4公司毛利率同比下降1.51个pct至24.72%。2025年公司销售、管理、财务费用率同比分别-0.51、+0.13、+0.53个pct至13.81%、4.51%、-1.24%。 2025Q4公司销售、管理、财务费用率同比分别-2.27、+1.46、+1.39个pct至34.91%、16.17%、-2.82%。 综合来看，2025年公司归母净利率同比提升0.61个pct至14.13%，2025Q4公司归母净利率同比下降1.80个pct至-22.09%。 营销总裁更换，有望释放活力。公司原营销总裁蔡志伟辞职，由李辉担任新的营销总裁。李辉1978年出生，属于公司中生代领导层，负责销售管理、创新发展、数字化转型工作。曾任公司战略投资管理总部副部长，营销中心创新营销事业总部总经理、营销中心市场发展研究总部总经理，具有丰富的企业战略管理、数字化转型和市场营销工作经验。新的营销总裁上任后，有望加快公司在新零售渠道的布局。 盈利预测：2025年的旺季受禁酒令影响，公司整体表现平淡。展望2026年，旺季低基数叠加世界杯赛事加持，以及餐饮持续复苏，有望推动量价表现持续向好。根据公司年报，我们调整盈利预测，预计公司2026-2028年收入为338.23、349.76、360.25亿元(2026-2027年前值为336.47、343.96亿元)，同比增长4%、3%、3%，归母净利润分别为48.97、52.21、55.16亿元(2026-2027年前值为49.83、52.74亿元)，同比增长7%、7%、6%。EPS分别为3.59、3.83、4.04元，对应PE为17.4倍、16.3倍、15.4倍，维持“买入”评级。 风险提示事件：全球经济增速放缓；食品安全风险；因不可抗要素带来销量的下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动；研报信息更新不及时的风险 |
