万辰集团2025年报点评：收入延续高速增长，量贩净利率续创新高
事件：公司发布2025年报，2025年实现营收514.6亿元，同比59.2%，位于业绩预告中枢；净利润24.2亿元，同比301.8%；归母净利润13.4亿元，同比358.1%，位于业绩预告中枢。其中25Q4实现收入149.0亿元，同比27.2%；净利润8.3亿元，同比222.2%；归母净利润4.9亿元，同比133.8%。 门店加密叠加单店优化，量贩业务延续高速增长。1)门店数量，2025年末门店数量18314家，同比29%，增速较上半年131%放缓；分区域来看，核心市场进一步加密，华东/华中/华北2025全年同比20%/31%/35%，25H2环比上半年13%/18%/21%；外部市场快速扩张，西北/西南/华南/东北2025全年同比69%/65%/22%/50%，25H2环比上半年49%/42%/17%/30%。2)单店收入，2025全年同比-6.9%，25H2同比-16.5%，降幅环比25H1有所收窄。3)食用菌业务，2025全年收入同比11.8%，25Q4收入同比28.9%，主要得益于产品售价受益市场行情向好有所提升。 公司多举措强化竞争力，25Q4量贩净利率续创新高。2025全年，公司净利率为4.7%，同比2.8pcts；归母净利率2.6%，同比1.7pcts；具体拆分来看，毛利率12.4%，同比1.6pcts，判断得益于公司品类结构优化、内部持续提效，且产业链议价权日益强化；销售费用率为3.0%，同比-1.4pcts，主要得益于规模效应释放与费投效率提升；管理费用率为2.9%，同比-0.1pct。25Q4，公司净利率5.6%，同比3.4pcts；归母净利率3.3%，同比1.5pcts。具体拆分来看，毛利率为14.2%，同比2.9pcts；销售费用率3.2%，同比-1.4pcts；管理费用率3.3%，同比0.3pct。 2026年持续开店单店有望企稳，长期关注第二增长曲线打开空间。短期来看，2026年公司传统店型仍将持续扩店，叠加单店GMV在低基数与内部精耕等举措下有望逐渐企稳，二者共同推动收入端实现快速增长；此外，公司内部品类结构以及供应链与物流管理仍有优化空间，盈利能力有望继续提升。长期来看，第二增长曲线打开空间，一是折扣超市新店型支撑门店扩张与单店改善，二是开发自有产品有望提振收入与毛利率。 投资建议：预计2026~2028年收入分别为642/740/828亿元，同比25%/15%/12%，归母净利润分别为22/27/32亿元，同比63%/25%/17%，PE为17/13/11X，维持“推荐”评级。 风险提示：新店型拓展不及预期的风险，传统门店竞争加剧的风险，食品安全（885406）的风险。 |
