中国巨石：电子布有望助力再上新台阶 公司公布2025年业绩：全年实现营收188.81亿元，同比+19.08%；归母净利32.85亿元，同比+34.38%，基本符合我们此前预测的33.3亿元；其中Q4单季收入49.77亿元，归母净利7.17亿元。公司全年业绩增长主要受益于玻纤纱及电子布产品实现量价齐升，尤其是电子布行业供需格局改善，价格与盈利能力显著提升。我们看好公司传统玻纤产品具备规模、成本及结构优势，并有望在高性能电子布领域实现突破，维持“买入”评级。 玻纤销量再创新高，涨价带动毛利率显著改善 公司2025年粗纱及制品销量320.26万吨，电子布销量10.62亿米，均创历史新高（883911），同比分别增长8.9%/21.4%。全年玻纤及其制品业务实现收入183.45亿元，同比+18.51%。2025年公司综合毛利率为33.1%，同比提升8.1pct，主要系产品价格回升，特别是电子布业务贡献突出。行业层面，由于部分常规电子布产能转向AI服务器等领域高性能特种电子布，推动普通电子布供应趋紧，价格自25Q4以来加速上涨。2025年公司海外收入61.35亿元，同比+3.52%；其中美国子公司实现净利润0.42亿元(24年亏损0.28亿元)，随着海外市场价格修复，海外基地盈利能力有望持续改善。 管理费用率因低基数有所上升，经营性净现金流大幅改善 2025年公司期间费用率(销售/管理/研发/财务)合计为9.8%，同比有所上升，主要系管理费用率大幅增长。其中销售/管理/研发/财务费用率分别为1.1%/3.9%/3.1%/1.7%，管理费用同比增长116.10%，主要系上年同期冲回超额利润分享计划导致基数较低。2025年公司经营性净现金流为42.01亿元，同比大幅增长106.69%，主要受益于销售商品收到的现金和商业票据到期托收增加所致。 电子纱新产能点火助力份额再提升 公司2025年末存货余额35.5亿元，2025年初以来持续下降，为产品提价和新产能建设提供了基础。粗纱方面，公司九江基地年产40万吨生产线第二期20万吨项目于2025年完成投产，桐乡总部年产12万吨生产线完成冷修改造。电子布方面，为应对电子布市场紧张的供给局面，公司加快淮安10万吨电子纱和3.9亿米电子布生产线的建设进度，并已于本周3月18日点火投产。据中国建材（HK3323）集团披露，该项目位于全球首个玻纤零碳智能制造基地，也是目前全球规模最大的电子玻纤单体生产线，我们认为其投产有望助力公司电子纱/布全球份额进一步提升，并推动行业高质量发展。 盈利预测与估值 由于25Q4以来电子布涨价节奏较快、幅度较高，且公司新增电子布产线已点火有望为公司贡献业绩增量，我们上调公司26-27年电子布均价假设，预计公司26-28年归母净利为57.7/64.4/67.9亿元(26-27年较前值41.5/48.5亿元分别上调39.2%/32.7%)，可比公司26年一致预期PE均值17x，考虑公司风电（885641）、热塑等高附加值产品占比更高，且公司在AI相关高性能电子布产品领域有望实现突破，维持给予公司26年20xPE(前值26年20x)，上调目标价至28.8元(前值20.8元)，维持“买入”。 风险提示：玻纤需求不及预期，能源（850101）成本显著上升，电子布供给大幅扩张导致价格超预期下行。 |
