华利集团点评报告：分红率提升，期待26年盈利修复
公司发布25年业绩预告，利润率相对承压 25年实现营业收入249.8亿元(同比+4.1%)，归母净利润32.1亿元(同比-16.5%)，净利率12.8%(同比-3.2pp)。25Q4实现营业收入63.0亿元(同比-3.0%)，归母净利润7.7亿元(同比-22.7%)，净利率12.2%(同比-3.2pp)，25Q4收入下降预计来自Converse、Vans为代表品牌承压有关，以及国际贸易环境扰动下部分品牌商下单谨慎，利润率下降来自新厂爬坡。 客户订单表现分化，新锐品牌快速成长 25年运动鞋销量2.27亿双(同比+1.6%)，根据测算，人民币ASP约110元/双(同比+2.4%)。客户订单表现分化，部分老客户受终端需求承压及关税不确定的影响而出现订单下滑，但新客户订单量同比大幅增长，公司积极调动资源保障战略新客户产能爬坡和订单交付。新老客户订单分化导致25H1前五大客户占比同比下降4.7pp至71.9%，客户结构更加多元，积极拓展新客户助力中长期增长。 25Q4营业利润率环比改善，静待效率及盈利爬坡 公司24年投产3家越南新厂+1家印尼新厂，25年2月新增1家中国新厂+1家印尼新厂投产，25H1越南/印尼/中国新厂出货量分别达到373/199/67万双，新产能爬坡进度符合预期，未来几年公司还将在越南、印尼还新建数个工厂，积极产能扩张保障中长期稳健增长。 较多新厂效率爬坡以及老厂产能调配，导致经营利润率出现波动，但环比改善趋势显著，24年投产的3家工厂已于25Q3内部核算口径实现盈利，25Q4经营利润率17.0%(同比-2.6pp，环比+1.5pp)，预计随着工人熟练度及部门配合度提升，盈利能力将逐步修复。 盈利预测及投资建议 2025年中期和年报现金分红累计24.5亿元，分红比例达76%，相较2024年70%的分红率有所提升。随着关税安排明朗化，期待随着客户后续去库完毕，采购积极性逐步修复，叠加新厂效率持续爬坡，预计26年体现利润率修复弹性。我们预计25-27年实现收入249.8/266.6/294.2亿元，同比+4%/7%/10%，归母净利润32.1/35.7/41.1亿元，同比-16.5%/+11.5%/15.1%，对应PE17/15/13倍，公司壁垒突出，中期成长路径清晰，维持“买入”评级。 风险提示：贸易摩擦加剧，汇率或原材料价格大幅波动，海外消费（883434）不及预期 |
