重庆啤酒：主流及经济产品承压，整体经营较为稳健 2025年公司营收实现微增，业绩略低于我们的预期 3月10日，重庆啤酒（600132）发布2025年年报，2025年公司实现营业收入147.2亿元，同比+0.5%；归母净利润12.3亿元，同比+10.4%。第四季度公司实现营业总收入16.6亿元，同比+5.2%；归母净利润-0.1亿元，同比+95.4%，由于消费（883434）复苏不及预期，且行业竞争加剧，公司业绩略低于我们的预期。 高档型产品增速最高，呈现较强的经营韧性 2025高档/主流/经济产品分别营收87.8/51.9/3.3亿元，同比+2.2%/-1.0%/-1.8%；实现啤酒（884189）销量为299.5万千升，同比+0.7%；单吨均价为4914.5元/吨，同比-0.2%。第四季度公司高档/主流/经济产品分别实现收入10.6/5.0/0.1亿元，同比+10.1%/+5.3%/-13.0%，我们认为高档产品呈现较强经营韧性，而主流及经济型产品疲软主要受到餐饮与夜场消费（883434）渠道疲软，特别是二季度以来外卖大战的冲击所致。 受益于成本红利，毛利率小幅提升 2025年公司实现毛利率50.9%，同比+2.3pct；净利率16.8%，同比+1.4pct；第四季度，公司实现毛利率56.4%，同比+13.0pct；净利率-0.3%，同比+26.1pct。我们认为毛利率提升主要受益于前期原材料价格下行的成本红利，同时产品结构优化与规模效应也贡献了盈利弹性；展望未来，上游原材料价格阶段性反弹预期将使盈利提升放缓，我们预测毛利率小幅改善但是提升空间较为有限。 下调目标价至65.17元，维持增持评级 公司整体略低于我们预期，下调2026-2027年营收预测至148.2亿/149.8亿元(原150.5亿/153.3亿元)，并引入2028年营收预测为151.4亿元；下调公司2026-2027年归母净利润预测至13.1亿/13.2亿元(原13.2亿/13.3亿元)，并引入2028年归母净利润为13.4亿元。由于可比公司行业估值中枢从24倍下滑至19倍数，考虑到公司净资产收益率高于行业均值，我们采用24倍的目标市盈率进行估值(原25倍)，基于2026年预测每股收益2.72元(财报口径，原采用2025年EPS为2.64元)，计算得到目标价为65.17元(原为65.92元)，潜在上行空间为15.9%，维持增持评级。 风险提示：宏观经济恢复不及预期；居民消费（883434）水平不及预期；行业竞争加剧。 |
