太阳纸业2025年业绩快报点评：业绩表现符合预期，体现经营韧性
公司发布2025年业绩快报，表现符合预期。2025年实现收入391.84亿元，同比下滑3.8%，归母净利润32.58亿元，同比增长5.0%，扣非归母净利润32.00亿元，同比下滑1.1%；2025Q4实现收入102.48亿元，同比增长5.1%，环比增长4.3%，归母净利润7.58亿元，同比增长18%，环比增长5.4%，扣非归母净利润7.29亿元，同比增长13.3%，环比增长3.1%。 文化纸：价格触底，浆价上行有望带动文化纸企稳改善。文化纸受需求疲软及新增产能较多影响，价格持续创新低，根据卓创资讯（301299），2025Q4双胶纸/铜版纸均价分别为4732/4752元/吨，分别同比-496/-682元/吨，分别环比-212/-419元/吨，预计2025Q4文化纸吨盈利环比有所回落。目前文化纸行业普遍亏损，且成本端浆价持续提涨，对文化纸价格构成支撑，近期文化纸行业发布3月200元/吨提价函，叠加3-5月为文化纸传统招投标旺季，预计文化纸价格逐渐企稳改善。 箱板瓦楞纸：纸价延续提价，盈利估计小幅扩张。受国废成本驱动，国内外供给收缩，以及需求旺季，2025Q4箱板瓦楞纸底部向上反弹，根据卓创资讯，2025Q4箱板纸/瓦楞纸均价分别为3809/3091元/吨，分别环比+307/+447元/吨，而同期国废均价1790元/吨，环比+235元/吨，成品纸价格涨幅大于国废，预计2025Q4箱板瓦楞纸盈利环比扩张，国内南宁新产能投产，估计Q4量增较为明显，但考虑新产能爬坡，吨纸盈利相对稳定，老挝基地同时受益美废下行，估计盈利改善更为明显。伴随进口纸和国内供给逐渐缩量，及箱瓦纸需求自然增长，箱板瓦楞纸供需有望逐渐改善，且箱板瓦楞纸下游主要为消费相关，后续具备顺周期向上弹性。 浆类产品：盈利相对稳定，后续浆价上行贡献利润增量。Q4以来木浆价格逐渐企稳回升，根据卓创资讯，2025Q4阔叶浆/化机浆均价为4404/3820元/吨，环比+243/+6元/吨，但公司木浆主要对集团销售，预计2025Q4造纸浆类产品盈利相对稳定；溶解浆价格虽有小幅下降，但广西具备木片资源优势，对冲价格影响，预计盈利相对稳定。目前海外浆厂控产意愿强烈，国内木浆产能投放放缓，外盘浆价持续上行，预计2026Q1木浆盈利有望环比改善。 中长期林浆纸一体化推进，增长潜力充足。1)林地：2011年公司建立高标准的组培、育苗基地进行树种培育优化，2017年开始大面积造林，2023年起老挝基地的林地种植迈入快车道。公司采取自营林和百姓合作林双模式推进，短期内计划每年新增1万公顷以上的林地种植面积。2)浆纸：公司3.4万吨特种纸项目已于2025年4月投产，南宁100万吨包装纸、30万吨生活用纸及后加工生产线二期工程、40万吨特种纸+50万吨木浆，于2025H2陆续投产，14万吨特种纸二期预计于2026Q1投产，此外山东颜店基地还有60万吨化学浆+70万吨高档箱板纸产能规划，新增项目有望奠定后续增长基础，三大基地协同效应进一步强化。 木浆价格持续上行，文化纸进入需求旺季，纸价逐渐企稳改善。箱板瓦楞纸逐渐迎来供需拐点，盈利中枢上行。公司浆纸多品种布局对抗周期扰动，林浆纸一体优化成本，逆周期产能投放收获景气改善红利，卓越战略眼光持续贡献超额收益。公司为行业管理标杆、人才梯队稳健，团队稳定，凝聚力和员工自驱力强大，精益管理提升生产效率，成本控制优于同行，新增产能投放持续增厚底部利润。结合公司业绩快报，我们略微下调公司2025-2027年盈利预测至32.58/37.18/42.18亿元(前值为34.02/38.65/43.88亿元)，分别同比增长5.0%/14.1%/13.4%，对应2025-2027年PE分别为15/13/11X，维持“买入”评级！ 风险提示：造纸新增产能供给过剩，终端需求恢复缓慢。 |
