泸州老窖：厚积砺剑，蓄势待发：泸州老窖新周期进击之路 投资评级与估值：预计公司2025-2027年归母净利润分别为109.8、118.8、135.2亿元，分别增长-18.5%、8.2%、13.8%；2025-2027年EPS分别为7.46、8.07、9.18元/股，公司2025-2027年盈利预测对应PE分别为14x、13x、12x。我们认为26年公司将迎来周期反转，27年有望加速增长，26-27年有望迎来估值与业绩双击，参考头部白酒公司2017-2024年估值水平，给予27年20-25倍PE，对应市值空间2704-3380亿，维持买入评级。 我们认为，泸州老窖（000568）在团队能力、管理水平、激励机制、品牌高度、产品结构、渠道能力六个方面有全方位的竞争优势，是白酒中的“六边形战士”。公司核心高管刘淼、林锋出身销售市场一线，具备丰富的营销经验，前瞻判断行业趋势，持续积极打磨内功。公司薪酬管理市场化，且于2021年推出限制性股票激励计划，机制灵活激励到位。公司拥有国窖1573和泸州老窖双品牌，全价格带布局，高低度国窖1573与特曲/特曲60均具备成长潜力。公司渠道管理能力强，数字化水平领先，实现了精细化管控。 短期来看，我们预计公司业绩有望触底，价格维持稳定。我们预计25Q4公司或将进一步释放报表压力，降低渠道库存，业绩有望触底。价格方面，25年老窖坚持控货挺价策略，由于泸州老窖在渠道的扁平化和数字化上的提前准备，管理到位，24年以来价格表现坚挺。 预计2030年收入空间400亿,其中高度国窖1573收入120亿。中长期看，千元价格带容量与GDP增量高度相关，假设2025-2030年GDP的CAGR为4.5%，假设2025-2030年人均可支配收入CAGR为4%，我们预计到2030年高度国窖1573收入空间120亿。预计2030年低度国窖1573收入150亿。我们认为行业未来低度化趋势仍然显著，当前华北(包括山东)市场贡献了低度国窖1573主要收入，预计到2030年西南市场与华东市场低度国窖1573有望占到低度国窖1573整体收入一半，则低度国窖1573收入空间150亿。预计2030年腰部产品收入100亿。由于单品规模都不到30亿，而200-400元市场规模大，集中度低，我们认为特曲60和老字号特曲5年维度都具备较高的成长空间。 预计2030年业绩空间173亿，市值空间3466亿。中性预期下，我们取2022-2024年净利率均值为2030年净利率水平，2030年预测净利率为42.8%，对应净利润为173.3亿。参考2017-2024年头部白酒企业历史估值情况，给予2030年20倍PE，对应市值空间3466亿。 股价表现的催化剂：经济上行，需求复苏。 风险提示：需求不及预期；市场竞争加剧；食品安全事件。 |
