中芯国际：指引26Q1营收环比持平，26全年资本开支约80亿美元
中芯国际发布25Q4季报，25Q4营收24.89亿美元创历史新高，同比+12.8%/环比+4.5%，超指引上限，系晶圆销量增加及产品组合优化；毛利率19.2%，同比-3.4pcts/环比-2.8pcts，毛利率下降系折旧增加。总产能为105.9万片/月，环比增长3.6万片；晶圆出货量(折合8英寸)为251.5万片，同比+26.3%/环比+0.6%；产能利用率为95.7%，环比-0.1pct；折合8英寸ASP为914美元/片，环比+1%。维持“增持”投资评级。 25Q4营收超指引预期，产能环比略有增长。1)业绩情况：25Q4营收24.89亿美元，同比+12.8%/环比+4.5%，超过指引上限(环比持平至增长2%)，系晶圆销量增加及产品组合优化，其中晶圆收入环比增长1.5%；毛利率19.2%，同比-3.4pcts/环比-2.8pcts，超指引中值(18-20%)，毛利率下降系折旧增加。2)产能及ASP：总产能为105.9万片/月，环比增长3.6万片；晶圆出货量(折合8英寸)为251.5万片，同比+26.3%/环比+0.6%；产能利用率为95.7%，环比-0.1pct，8英寸晶圆稼动率整体超满载、12英寸接近满载；折合8英寸ASP为914美元/片，环比+1%，基于存储涨价、BCD供应紧张，同时海外FAB退出部分成熟制程产能，公司ASP边际改善。 消费电子及工业汽车营收同环比增长，存储强劲需求驱动产能切换。1)智能手机：25Q4收入5.35亿美元，同比+0.2%/环比+4.5%。2)PC和平板电脑：25Q4收入2.94亿美元，同比-30.3%/环比-18.9%。3)消费电子：25Q4营收11.77亿美元，同比+32.7%/环比+13.9%。4)互联和可穿戴：收入1.79亿美元，同比-2.2%/环比-6.0%。5)工业和汽车收入：3.04亿美元，同比+67.8%/环比+7.1%。存储强劲需求挤压了手机等其他应用领域，产能转向数据中心、电源供应、工业汽车等供不应求的领域，同时中高端产品订单增加。 指引26Q1营收环比持平，2026全年资本开支80亿美元。1)26Q1业绩指引：公司指引26Q1收入环比持平，毛利率18-20%。2)2026全年业绩展望：公司2025年资本开支81亿美元，指引2026年资本开支80亿美元，销售收入增幅高于可比同业平均值；预计2026总折旧同比增加三成左右，折旧压力持续加大。3)产能：公司指引26Q1满载情况下产能利用率约为95%-96%，环比有望持平。2025公司新增约5万片12英寸产能，2026年将继续扩产，关键设备已经提前购买，部分配套设备购买时间错配导致新增产能未必在今年释放，预计2026年底产能同比增长约4万片/月(折合12英寸)。4)市场情况：存储器、BCD及电源管理产品供不应求，公司将MCU等产能转为专用存储器，并释放新产能支持BCD及AI相关电路增长。AI强劲需求挤占手机等领域资源，导致终端面临缺货涨价压力及中低端订单减少；AI瓶颈主要在于HBM封测，结合设备交付周期与囤货释放，公司预计9个月后晶圆前道产能将溢出并流向消费领域，市场大概率在26Q3出现反转。 投资建议。公司25Q4收入超指引上限，毛利率超指引中值，产能利用率维持高位，部分关键设备已经提前购买，指引2026年持续扩产。我们调整2025/2026/2027年收入至673.2/754.0/848.3亿元，归母净利润至50.4/56.4/65.2亿元，对应PE为182.5/163.0/141.1倍，维持“增持”投资评级。 风险提示：下游需求复苏不及预期，产能供过于求，设备交付不及预期，先进制程受制裁，折旧增加，产能扩张不及预期的风险。 |
