普洛药业2025年报点评：业绩符合预期，CDMO有望逐步进入快速增长期
事项： 公司发布2025年报，2025年公司实现营收97.84亿元(-18.62%)，归母净利润8.91亿元(-13.62%)，扣非归母净利润7.69亿元(-21.86%)。25Q4公司收入20.20亿元(-26.06%)，归母净利润1.90亿元(+17.92%)，扣非归母净利润1.22亿元(-20.33%)。业绩符合预期。2025年公司现金分红和回购注销金额合计8.21亿元，占25年归母净利润的92.19%。 评论： CDMO业务持续保持较快增长，26年有望进一步加速。2025年公司CDMO业务实现营业收入21.98亿元(同比+16.66%)，毛利率为45.24%(同比+4.18%)。随着公司CDMO综合实力不断增强，公司的项目结构已形成健康的“漏斗”模型，25年公司进行中项目1311个(+32%)，其中商业化阶段(含临床三期)项目398个(+12%)，研发阶段项目913个(+42%)，推进CDMO业务进入收获期。公司从“起始原料药+注册中间体”向“API+制剂”的业务转型升级进展顺利，API项目总数达152个(同比+31%)。跨国制药公司的API项目也取得了良好的突破，25年公司已与713家创新药企业签订保密协议，加速扩展北美、欧洲、日韩市场。截至25年底，公司三年内将交付的商业化在手订单金额超60亿元。我们预计26年CDMO业务有望进一步加速增长。 原料药抗生素整体企稳，主动收缩低毛利业务。2025年公司原料药中间体业务实现销售收入61.65亿元(同比-28.74%)。业绩下滑主要受行业周期底部徘徊、需求疲软和竞争激烈等因素影响，同时公司亦通过提高研发和生产水平，实现新产品申报注册、控制成本及主动优化低毛利率业务等措施积极应对。我们预计抗生素价格2026年逐步回升，叠加兽药回暖和特色原料药放量，板块盈利能力有望持续提升。 随着品种获批上市，药品业务未来两年有望逐步恢复成长。2025年公司药品业务实现营业收入11.50亿元(同比-8.42%)，毛利率为61.55%(同比+0.74%)。公司持续发挥原料药+制剂的协同优势，加快推进多领域内“多品种”策略，创新成果逐步进入收获期，高端特色品种占比稳步提升。目前在研项目65个，2025年获批项目9个，其中司美格鲁肽注射液(减重和降糖)Ⅲ期临床已完成全部入组。我们认为随着集采影响逐步出清，以及每年新获批品种的持续贡献，制剂业务有望在未来1-2年逐步恢复成长。 投资建议：基于原料药行业仍然处于低谷期面临一定程度价格下行的压力，我们预计2026-2028年归母净利润分别为10.75/12.95/16.29亿元(2026-2027的预测前值分别为12.67和16.13亿元)，当前股价对应2026-2028年PE分别为18、15和12倍。考虑到公司潜在的增长前景，以及CDMO业务有望迎来快速增长，给予2026年25倍PE，对应目标价为23元。维持“强推”评级。 风险提示：1、CDMO业务订单不及预期；2、制剂新品种获批或放量速度不及预期；3、原料药行业竞争加剧 |
